經濟不景，央行正常應「放水」，卻因為全球供應鏈斷裂令物價上漲，使央行反其道「收水」遏止通脹，這就是我一年多前已講「後疫情時代」下將面臨的「滯脹風險」。對央行而言，這是個「向左走向右走」的難題。特別是對於已有28萬億美元國債的美國，滯脹就是「美元遊戲」的死門。
大家有時間可重溫我這兩年疫情前後所寫的文章，值得大家重溫。局勢正按照劇本一步步的進行，大家要及早部署，然後繫好安全帶，準備坐上大時代的過山車。
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向左走 向右走的大時代
全球各國央行為應對新冠肺炎的疫情，均紛紛減息，重啟大規模量化寬鬆(QE)救市。部份經濟學家以傳統的貨幣經濟理論分析，均認為「無上限量寬」即將會帶來全球史無前例的惡性通脹(hyperinflation)。然而，全球經濟不景氣，加上新冠肺炎等不明朗因素將導致全球需求大幅萎縮，按此推斷理應會出現通縮。那麼，全球物價的走向應該會是向左走(通脹/滯脹)還是向右走(通縮)？這是一個複雜而有趣的議題。
要解題，首先要將複雜的事情簡單化。所有經濟理論都不外乎「供求理論」(即DSE同學仔都會的demand & supply)，關鍵是將「供求理論」放在哪一個市場進行分析，而得出綜合的結論。今時今日，我們面對變化最大的主要有兩個市場，一是貨物市場，二是貨幣市場。
大家印象中應該還記得，08年金融海嘯後，美國新增了數以萬億計的貨幣供應，不少經濟學家都認為會引發全球通惡性通脹。然而，惡性通脹最後並沒有到來。原因之一是全球化導致的產能過剩。全球化供應鏈使生產鏈由先進國轉移集中佈局在中國、越南、柬埔寨和印度等新興市場國家，大幅增加全球產能的同時，其低廉的生產成本及關稅的下調大幅降低了物價成本。在全球化供應鏈下，一個國家的物價水平已並非由單一國家的國內的供求所決定，而是以全球產能反映的總供應與全球性需求的角力。
另一方面，量寬新增的貨幣供應沒能有效地流入實體經濟，反而增加了投資/投機性需求，資金追逐高息及風險資產，最後只推升資產價格，要知道資產價格並不會計入消費物價指數(CPI)去衡量通脹水平。這是為何海嘯後的十年，儘管大規模QE，全球的通脹率仍然維持低水平，箇中的原因是全球產能過盛和資金流向資產市場的兩大主因。
以上是08年金融海嘯後十年的情況。然而，今次情況將會比當年有所不同，而且將會更複雜。首先，今次黑天鵝的主角是新冠肺炎，而新冠肺炎的傳播性使人人都不敢外出消費，一切都好像回歸基本，人人都只會搶購日用品，對於非必要的奢侈品需求一下子完全消失，消費意欲預期都會維持低沉相當一段時間。更重要的是，各國的封城封關使經濟完全停頓，全球供應鏈斷裂。正所謂飛得越高，跌得越痛。近年全球經濟一體化發展得越來越成熟，當發展中國家集中生產，已發展國家加強科技的發展和消費，生產要素成本大幅下降，關稅下調，國際貿易效率一日比一日提高。萬萬想不到的是，一個看似完美的「全球供應鏈模式」，竟然被一隻黑天鵝切斷了，還要是完美地解體，一個完美的去全球化(de-globalization)正在發生，各國即時走向供應鏈本地化(localization)。從此，產能不再過剩。
另一方面，正如前文《「對症下藥」還是「落錯藥」？》所講，量化寬鬆手段能夠即時解決的並非實體經濟的問題，要量寬能夠解決經濟問題，其關鍵在於資金流向是否能夠有效流入實體經濟，但事實證明，大部份資金最終只會流向投資/投機，資金追逐資產，最終使資產價格不停上升，情況如08年金融海嘯後十年一樣。因此，要真正救經濟，一定要財政政策和貨幣政策雙管齊下。問題的關鍵就在這裡，錢從何來？同一個題，2016年特朗普上場時我也問過，當時我寫了一篇名為《特朗普上場 (二) - 錢從何來與加息的邏輯》的文章。大家有時間可以參考一下。
有關「錢從何來」的問題，一般的財政政策項下的政府支出(Government Expenditure)是從政府的財政儲備而來。正如我們香港政府昨天剛公佈的1375億港元大規模抗疫救市措施，號稱是史無前例，但要知道香港政府目前的財政儲備有1.1萬億，而「全副身家」(即計及外匯基金的總資產高達4萬億港元)，是次的大規模救市的支出對比副「身家」依然是九牛一毛，可以說全民退休好幾年也沒有問題。這是為何我經常說香港的金融系統和基礎是非常穩健，即管是當年金融海嘯，香港的金融系統依然穩健。
另一方面，根據美國財政部2月12日公布的數據，美國預算赤字達到1.06萬億美元，而國家債務總額達到了23.3萬億美元，這是天文數字。當數字去到一定水平後，其實已經再沒意思，天文數字的債務不是債務，因為根本償還不了，再增個一兩萬億美元，影響不大，美元依然是「美元遊戲」棋盤下的唯一「代幣」，各個遊戲參與者只能相信美元，不信者大可離場。至於如何離場，我目前還未想得到。或者說，如果連我都想得出來，我想大部份國家應該一早已經離場。
巨額財政赤字下，美國如何支付即將推出的「2萬億美元救市計劃」？答案只有一個，就是直接向聯儲局借貸，那聯儲局的錢從何而來？那當然又是「憑空印出來」，原理跟QE一樣。說白了，就是美國財政部借聯儲局的手印鈔，因為美國政府很難還清這筆錢，或者亦沒有打算還錢。因此，對美國來說，貨幣政策和財政政策的「雙管齊下」實際上是「雙QE」。
如今，美國政府的債務負擔已經超過國內生產總值（GDP）的100%，以美國財政年年赤字的作風，這筆負債只會越來越多。因此，美國政府的負債相當於美元的永久性超發。在世界上存在的美元只會越來越多，全球的財富在美國「印鈔」的過程中被稀釋，世界各國再一次被美國政府「收割」。當然，在全球都面臨嚴重經濟危機的時候，美元超發的危害並不明顯，反而能提高市場流動性。但是，經濟危機過後，金融槓桿會迅速放大美元超發的危害，形成通貨膨脹和資產泡沫。
事實上新冠肺炎疫情只是引發美國金融危機的導火線，美股及債券價格之所以會迅速下跌，是因為長期貨幣超發導致金融體系中積累了大量泡沫。2008年金融危機以來，美國、歐洲、日本等發達經濟體長期採取量化寬鬆政策刺激經濟，導致債務槓桿高企、資產價格高估。疫情對本身疲弱的實體經濟的衝擊刺破了債券、股票等金融底層資產的泡沫，導致相關的衍生金融產品定價體系瞬間崩塌。而為了解決金融市場的問題，聯儲局選擇了QE，繼續向金融體系中注水，繼續「培育」資產泡沫，同時拉闊貧富懸殊，然後當下一個黑天鵝來臨時又再推QE。這個情況，在未來會繼續重演，形成一個惡性循環。世界各國的財富將不停被收割。
可是，這次與之前不同的是，在今次的「雙QE」中，除了無限量QE的貨幣政策外，美國財政部借聯儲局的手印鈔推出的擴張性財政政策會直接將資金注入經濟實體。另一方面，世界各國開始發現孤注一擲全球化的風險，如以單一國家如中國作為「世界工廠」的風險，同時亦揭示了全球各國對全球化的隱憂，即使疫情過後，全球化再次啟動時各國之間的互信也大不如前。最後各國只會「各家自掃門前雪」，在表面上呼喊著「全球化口號」的同時，開始建立自己本地的供應鏈，當貿易保護主義抬頭，全球化也就只成為一個「口號」。未來世界很大可能會走回頭路，「去全球化」(de-globalization)會令生產要素成本提升，慢慢回復至全球化之前的水平，過去全球化所導至的產能過盛不再。當兩大壓抑通脹的因素不再存在，當經濟回復正常時，全球或產生流動性過剩，而最終導致通脹的來臨，到時美聯儲不得不加息控制通脹，但在疲弱的經濟下加息會剌破經濟/資產泡沫，形成「向左走向右走」的兩難局面，而滯脹(Stagflation)就是「美元遊戲」的死門。這一天可能是「美元遊戲」的終結，同時也可能是世界經濟的嚴重崩潰。
我曾說過，最好解決泡沫的方法不是去延長泡沫爆破的時間，而是讓泡沫直接爆破。
Starman
2020.4.10
原文：
http://starnman84.blogspot.com/2020/04/blog-post_10.html?m=1
#舊文重溫系列
借 錢 投資 槓桿 在 [心得] 關於投資股票要不要融資、開槓桿- 看板Stock 的推薦與評價
因為下午看到關於融資買股的事，推文討論了之後
實在是手很癢，推文後覺得不如寫篇文章
這篇需要有些財報基礎。
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首先有幾個問題，大家可以先思考一下
(1)老巴會開槓桿投資嗎？
(2)老巴喜歡投資什麼類型的公司？彼得林區喜歡什麼類型的公司？
老巴/彼得林區喜歡集中投資，還是分散投資？什麼時候投資？
(3)我應該開槓桿嗎？有沒有風險？
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(1)老巴會開槓桿投資嗎？
眾所周知，老巴向來是本多忠勝
就像鄉民說的，他有無限的本金可以攤平
甚至是整間公司買下來，你有嗎？
所以老巴的本金多到不用帶槓桿？
如果你是這樣想的話，那未免也想得太簡單了
「浮存金」就是老巴的槓桿。
波克夏、蓋可本業是什麼？是保險公司
保險的本質是什麼？
就是拿你現在有價值的「現在錢」去投資
等到遙遠的未來，再賠你比較沒價值的「未來錢」(通貨膨脹)
簡單來說，透過保險公司收到的保費，波克夏手上每年都會有現金湧入
扣除掉營運成本與該年理賠的錢，剩下來的就是「浮存金」
這錢不能放在損益表的獲利上
因為未來隨時要賠給保戶，反而要視為流動負債
(也因為這樣，保險公司的實質獲利其實是被低估的)
所以老巴帳面上年化21%的投資報酬率，
扣除浮存金的話，實際上的報酬率是13~14%
因為浮存金幾乎是"0利率"跟保戶借來的錢
投資金額比自己實質擁有的錢多 = 開槓桿
老巴的槓桿大約是 1.5 倍。
其實關於浮存金這邊我有滿深刻的體認
因為我經營的副業也是先收現金，之後錢再慢慢還的類型
所以我帳面上曾經最高有約一百萬預收現金的流動負債
我的槓桿大約是1.3倍，而且我帳面的流動負債相當於負利率
(因為我是有從中賺到錢的，等於是人家先借我錢用，還要再給我利息)
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(2)老巴喜歡投資什麼類型的公司？彼得林區喜歡什麼類型的公司？
老巴/彼得林區喜歡集中投資，還是分散投資？什麼時候投資？
巴菲特曾經在股東年報提出他的選股原則
- 大型股 (每年稅後淨利至少5000萬美元)
- 穩定的獲利能力 (我們對未來的計畫或具轉機的公司沒興趣)
- 高RoE且低負債
- 良好經營團隊(我們不提供管理人員)
- 簡單的企業 (若牽涉到太多科技, 將超出我們的理解範圍)
- 出價 (為價格未確定之前, 請勿浪費雙方太多時間)
麥當勞、可口可樂、吉列.....
上面這些企業都是企業優等生，基本上如果沒有遇到倒楣事
或是像現在這種景氣衰退的時機，很難有跳樓大拍賣的時候
即使老巴的出手時機大多抓在熊市大折扣的階段
實際上投資在這種大型股報酬率約為13~14%
但是加上1.5倍的槓桿，就成了鬼神般的21%
為啥老巴不選賺更多的股票？因為他拿來投資的錢有1/3等於是向保戶借來的
他必須更謹慎的投入。
(講到這邊，也順道提一下，不是學老巴危機入市買大牛股也能年化21%
因為你沒有老巴幾乎是零利率的1.5倍槓桿啊。)
那彼得林區呢？他喜歡操作什麼股票？
(1)快速成長股(小型股)
(2)穩定成長股(大型股)：可口可樂、麥當勞
(3)景氣循環股：福特汽車
(4)轉機股：之前的AMD XD
上面這四種股票，除了「穩定成長股」之外
每種股票幾乎都伴隨著比較多的不確定性，當然報酬率也相對高
所以彼得林區主張持有的股票大約6~10家，要分散點
因為當有某一家股票你看錯的時候，投資組合裡面有個大贏家就足以有不錯的投報率
而巴菲特則不然，他主張持股不要分散，應該要集中在有把握的個股
大牛股(穩定成長股)的特性：
不會倒，可以持股集中(因為安全性高)，但報酬率低，而巴菲特透過槓桿提升報酬率
小型股、轉機股、景氣循環股的特性：
運氣不好會倒，但是報酬率高，而彼得林區則是透過資產負債表來判斷相對安全性
並且透過分散投資來避免持有的股票虧損，甚至下市，因為有一支大贏家，足以彌補虧
損
的部位。
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(3)我應該開槓桿嗎？有沒有風險？
說實話，這問題得要回歸你的本身條件
(a)你能借到多低的利率？
能不能像老巴一樣借到零利率甚至是負利率的資金？
巴菲特/彼得林區/科斯托蘭尼都不贊成借錢投資
雖然現在的利率跟上面作者寫書的年代的利率根本不是同個水平
(b)你借來的錢，穩不穩定，會不會面臨銀行雨天收傘的困境？
像是融資買入的股票，低於維持率130%就會斷頭，這個就很不穩定。
其實我是有做股票質押(利率2%)，也有申請信貸(利率1.6%)
但即使如此，我也沒有全押在股票，目前手邊還有等同於質押借來的現金水位
股票質押的每月繳息就可以，而信貸的部分是本息分7年攤還
而這兩個加起來每月要繳的金額約只有我每個月現金流出量的3%上下，每月淨現金流入的
5%上下
(c)最關鍵的一點就是：你的選股能力/操作能力好不好？ @@?
槓桿開下去，賺錢/虧錢都有放大的效果
而我手中的持股
一檔從過完年到上週五，從我過完年開工持有到現在
下跌9%，目前本益比也只有10.63
另一檔則是從去年到這波疫情影響，我從腰斬的時候開始撿了幾張，上週五還漲停
目前小賺6.52% XD
我算過，如果我現在所有的現金水位都換成這兩個股票，而且做為擔保品
即使下跌65%，都不會低於質借的融資維持率 @@
如果下跌65%，等於一個本益比只剩3.72，另一個則是本益比只剩5.2
應該不至於吧？更何況我目前現金水位還有等同於股票質借金額的現金 XD
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打完上面的文章，最後我總結一些結論
(1)如果你會問要不要/能不能借錢投資
那恐怕你就不是適合借錢的那個人
(2)利率降得愈低，貧富的差距會愈拉愈大。
因為容易借得到錢的，都是有錢人 @@
(3)看書除了吸收知識，一定要獨立思考，不要照單全收 @@
熊市危機入市大牛股你就會變成巴菲特？你比巴菲特還少一個保險公司可以提供你零利率
成本的1.5倍槓桿XD
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我知道啊，所以老巴有說嘛，他的「浮存金」是幾乎零利率
甚至也有負利率的時候，也會有「正利率」(像是今年理賠多，想必成本增加)
※ 編輯: mensol (210.209.138.140 臺灣), 03/29/2020 01:41:05
對啊，就像他投資福特汽車時，妥妥的轉機股
市場都覺得福特會倒，他在書上寫他對福特信心滿滿
不過麥哲倫當時的福特的持股「5%」 =>再有信心也沒有真的壓身家啦 XD
※ 編輯: mensol (210.209.138.140 臺灣), 03/29/2020 01:44:39
所以我才會說要看自己的條件@@
不用問別人，要問自己
或者問銀行XD
※ 編輯: mensol (210.209.138.140 臺灣), 03/29/2020 01:56:32
其實我這篇沒有鼓勵開槓桿
而是希望為財務槓桿『去污名化』
希望大家對槓桿能有較中立的認識
欸我真的不是醫生XD
我主業年收約100
去年副業+投資收入也大約在100左右
如果以富爸爸窮爸爸的那本書的職業四象限
E、S、I 這三個象限我都有工作
算是窮苦的甘苦人階級 orz
※ 編輯: mensol (210.209.138.140 臺灣), 03/29/2020 18:34:30
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